APXM11 — Apex Malls Fundo de Investimento Imobiliário Responsabilidade Limitada

(ex-FII Apex Malls)

Recomendação: NEUTRO COM RISCO ALTO · Nota 5,0/10 · Cotação R$ 79,0 · P/VP 0,7487 · DY 12m 6,01%

Análise e recomendação

O Apex Malls (APXM11) é um FII de nicho administrado pela BTG Pactual Serviços Financeiros, com gestão pela BRM Carbyne e consultoria especializada da Apex Nazca. A carteira concentra-se em dois ativos: 15,82% do Shopping Vitória (ES) — fração detida em condomínio pro indiviso, avaliada em R$ 174,75 Mi (12/2025) — e uma participação indireta de 16% no Shopping Catuaí Cascavel (PR), via SPE APXM Cascavel.

Em 2025, o fundo registrou prejuízo contábil de R$ 43,5 milhões, em grande parte pelo ajuste negativo de R$ 58,8 milhões no valor justo da participação em Cascavel, enquanto a receita de aluguéis cresceu para R$ 14,5 milhões e a vacância no Shopping Vitória caiu de 9,30% (12/2024) para 7,34% (12/2025). A cota caiu de R$ 102 em jan/2025 para R$ 75,98 em 01/06/2026 (mínimo de R$ 70 em dez/2025), negociando com P/VP de 0,72.

O desconto patrimonial de 28% é relevante e o ativo principal (Vitória) mostrou melhora operacional, mas a baixíssima liquidez (R$ 266 mil/dia), os 690 cotistas e a exposição minoritária ao Catuaí Cascavel — com ajuste recente de R$ 58,8 Mi no laudo — sustentam recomendação de MANTER para quem já tem posição e cautela para novos aportes.

Tese de investimento

A tese do APXM11 é a de um FII de nicho, pequeno, focado em dois shoppings regionais, em que o investidor compra com desconto patrimonial de 28% a uma fração do Shopping Vitória + a participação indireta minoritária no Catuaí Cascavel. O upside está na recuperação do valuation da investida de Cascavel (Selic em queda esperada), na maturação operacional do Shopping Vitória (vacância caindo, receita crescendo) e em eventual compressão do P/VP. O downside é uma carteira extremamente concentrada, liquidez baixa, gestora boutique ainda construindo track record e risco de mais ajustes negativos no laudo do Cascavel.

Para quem é

  • Investidores de nicho dispostos a assumir concentração em 2 ativos para capturar desconto patrimonial
  • Posição pequena dentro de carteira diversificada de FIIs de shopping (1–2% da alocação em shoppings)
  • Horizonte longo (5+ anos), com paciência para reavaliações de valor justo
  • Investidores que já conhecem o Shopping Vitória e o Catuaí Cascavel e querem exposição específica a essas praças

Para quem não é

  • Quem busca renda estável e previsível — DPS oscilou entre R$ 0,25 e R$ 0,92 nos últimos 24 meses (regime semestral)
  • Investidores que precisam de liquidez — volume diário de R$ 266 mil limita posições relevantes
  • Quem não tolera prejuízos contábeis decorrentes de ajustes a valor justo em ativos minoritários
  • Quem quer exposição diversificada a shoppings — XPML, HSML, VISC e MALL oferecem muito mais praças e locatários

Pontos de atenção e riscos

Concentração extrema em 2 ativos

O fundo possui apenas 2 ativos: fração de 15,82% do Shopping Vitória (ES) — em condomínio pro indiviso — e 16% indireto do Shopping Catuaí Cascavel (PR) via SPE APXM Cascavel. Eventos idiossincráticos em qualquer um dos ativos impactam fortemente o resultado.

Prejuízo contábil de R$ 43,5 Mi em 2025

A participação em Cascavel, avaliada em R$ 175,6 Mi no final de 2024, caiu para R$ 116,8 Mi em 31/12/2025 — ajuste negativo de R$ 58,8 Mi que virou prejuízo contábil, mesmo com receita caixa crescendo para R$ 14,5 Mi. Taxa de capitalização do Cascavel passou de 7,75% para 8,49% a.a. (vacância também subiu de 22,17% para 19,70%, mas o efeito do desconto pesou mais).

Liquidez muito baixa e poucos cotistas

Volume médio diário em torno de R$ 266 mil e apenas 690 cotistas ativos (31/03/2026). Movimentações relevantes podem exigir tempo e aceitar spread elevado.

Fração pro indiviso de 15,82% do Shopping Vitória

O fundo NÃO detém o Shopping Vitória integralmente: detém apenas 15,8169% em condomínio pro indiviso (escritura de jun/2023), com os outros 84,18% pertencentes a terceiros. Decisões operacionais relevantes (capex, mix, vendas) podem exigir alinhamento com os outros condôminos.

Participação minoritária no Catuaí Cascavel

A posição de 16% no Shopping Catuaí Cascavel foi adquirida via SPE por R$ 119,9 Mi entre jul/2024 e set/2024 e é minoritária — o fundo não controla decisões operacionais e depende de gestão de terceiros.

Troca recente de gestora (Carbyne → BRM Carbyne)

A Carbyne Gestão de Recursos foi transformada em BRM Carbyne S.A. e mudou de São Paulo para Vitória/ES no decorrer de 2025, movimento que acompanha o consultor especializado (Apex Nazca). Gestora boutique com track record curto.

DPS oscilou muito desde IPO (R$ 0,25–R$ 0,92)

O dividendo mensal variou entre R$ 0,25 (jun/2025) e R$ 0,92 (jan/2024), refletindo o regime de distribuição semestral previsto no regulamento (mínimo 95% do resultado caixa semestral) — não é DPS linearizado. Investidor precisa entender que extraordinárias semestrais empurram a linearização do gráfico.

Sustentabilidade dos dividendos

O fundo distribui 100% do resultado caixa semestral por regulamento. O DPS é resultado-driven: oscila com aluguéis recebidos + dividendos da SPE Cascavel. Em Nov/2026, as taxas voltam ao patamar pleno e podem reduzir o DPS em ~R$ 0,01/cota/mês.

Sobre a gestora

A BRM Carbyne Gestão de Recursos S.A. (CNPJ 38.318.963/0001-00), hoje sediada em Vitória/ES, é a gestora de recursos do fundo (transformada de Carbyne Gestão de Recursos Ltda. ao longo de 2025). A consultoria imobiliária especializada é feita pela Apex Nazca Investimentos e Participações (CNPJ 50.732.938/0001-74), casa boutique que empresta o nome ao fundo e atua no mesmo endereço da BRM Carbyne. A administração fiduciária é do BTG Pactual Serviços Financeiros — instituição com escala e governança consolidada no mercado de FIIs.

O diretor responsável pelo fundo no BTG é Gustavo Cotta Piersanti, MD Partner, Head de Fund Services. A auditoria independente é conduzida pela PwC. Como a Apex Nazca é uma gestora boutique com track record relativamente curto e foco restrito em shoppings, o conjunto gestora+consultor tem alcance menor que players como XP, Kinea, Hedge ou Vinci no mesmo segmento.

Ver a análise completa da gestora BRM Carbyne Gestão de Recursos S.A. →

Conclusão

O Apex Malls (APXM11) é um FII relativamente novo (início efetivo em novembro/2022), com patrimônio líquido de R$ 298,5 milhões em 31/03/2026 e 690 cotistas ativos. A carteira está concentrada em dois ativos: fração de 15,8169% do Shopping Vitória (ES), em condomínio pro indiviso, avaliada em R$ 174,75 milhões, e a participação indireta de 16% no Shopping Catuaí Cascavel (PR), via SPE APXM Cascavel, avaliada em R$ 116,82 milhões em 31/12/2025.

O ano de 2025 teve narrativas opostas. No lado operacional, o Shopping Vitória melhorou — vacância caiu de 9,30% (12/2024) para 7,34% (12/2025) e receita de aluguel cresceu 8% (R$ 13,4 Mi → R$ 14,5 Mi). No lado patrimonial, no entanto, a avaliação da SPE de Cascavel foi reduzida em R$ 58,8 milhões (≈33,5% do valor contábil), com a taxa de capitalização do laudo passando de 7,75% para 8,49% a.a., o que produziu prejuízo líquido contábil de R$ 43,5 milhões. Essa assimetria — caixa em alta, patrimônio em queda — é típica de fundos com ativos minoritários que dependem de laudos externos.

Com a cota a R$ 75,98 em junho/2026 contra VP/cota de R$ 105,52 (mar/2026), o P/VP de 0,72 sugere que o mercado já incorpora prêmio de risco para nova reavaliação negativa do Cascavel e para a liquidez muito baixa (R$ 266 mil/dia). O DY anualizado de aproximadamente 7% é modesto frente à mediana de pares (9,5%) e à NTN-B longa. Para 2026, a expectativa base é de distribuição em torno de R$ 5,00/cota, com faixa esperada entre R$ 4,50 (cenário pessimista) e R$ 6,00 (cenário otimista). Em ciclo de queda de Selic confirmado (Focus: 14,75% → 11% em 12m), a convergência do preço para a faixa de R$ 84-90 é cenário-base.