BBPO11 — BB Progressivo II FII

Renomeado para TVRI11 (Tivio Renda Imobiliária) em out/2023 quando passou para gestão ativa pela Tivio Capital. CNPJ 14.410.722/0001-29.

Recomendação: MANTER · Nota 6,2/10 · Cotação R$ 96,75 · P/VP 0,9286 · DY 12m 13,28%

Análise e recomendação

O BBPO11 (BB Progressivo II), hoje negociado como TVRI11, nasceu em 2012: 64 imóveis comprados do Banco do Brasil e alugados de volta por 10 anos via contrato atípico. Em nov/2022 a atipicidade venceu, em ago/2023 o fundo virou gestão ativa sob a Tivio Capital, e em out/2023 mudou nome e ticker. A tese atual é simples: a Tivio tem cerca de 4 anos para reciclar a carteira antes que 90% dos contratos com o BB vençam em nov/2027. Já entregou: 8 vendas a 42% acima do laudo (R$ 162,7 mi), aquisição do Day Hospital Santo André via FII Bluerock (contrato atípico até 2037) e do Hortifruti Botafogo (até 2035). Mas o BB já notificou rescisão antecipada de 7 agências (4,7%+ da receita), a vacância vai pular de 5,7% para 9-19% em 2026/27, e o Edifício Sede III em Brasília sozinho responde por 21% da receita. P/VP 0,91 reflete a incerteza. DY 13,3% é atrativo, mas inclui ganho de capital recorrente (vendas) que vai diminuir.

Tese de investimento

O TVRI11 está numa corrida contra o relógio: tem ~4 anos para reciclar 50+ agências do BB antes que o vencimento concentrado em nov/2027 vire um problema agudo. A Tivio Capital provou nas primeiras 8 vendas (R$ 162,7 mi a 42% acima do laudo) que tem capacidade técnica. Mas o ritmo precisa dobrar: já vendeu 14% do portfólio em 2 anos; resta 80%+ para alocar antes que o BB devolva o que pretende devolver.

O P/VP de 0,91 reflete essa tensão. O cotista paga 9% abaixo do valor patrimonial mas recebe um portfólio em metamorfose. Os primeiros sinais positivos são reais (Hortifruti e Day Hospital alongam contratos para 2035-2037, Outliers InfoMoney 3º lugar 2026), mas o Edifício Sede III sozinho concentra 21% da receita — se o BB devolver esse único imóvel, o impacto é catastrófico.

Para quem investe: é um trade entre desconto sobre VP + DY 13,3% + qualidade da execução vs. risco de concentração + race contra nov/2027. Cabe na carteira de quem aceita visibilidade limitada e tem horizonte de 4-6 anos para acompanhar a transformação.

Para quem é

  • Investidor que entende que está pagando R$ 0,91 por R$ 1,00 de VP em troca de 4 anos de incerteza alta
  • Quem busca DY 13%+ e aceita que parte vem de ganhos de capital (vendas) que vão diminuir
  • Cotista paciente disposto a esperar a metamorfose completar — horizonte 4-6 anos
  • Quem confia na gestão Tivio (track record de 8 vendas a +42% sobre laudo é mensurável)
  • Investidor que quer exposição a tijolo com taxa baixíssima (0,28% a.a. total) — vantagem competitiva real

Para quem não é

  • Quem precisa de previsibilidade alta de DPS para viver de renda — fundo está em transição
  • Quem não tolera concentração: 1 imóvel = 21% receita, 1 locatário = 99% receita
  • Investidor que quer entrar e esquecer — TVRI11 exige acompanhamento ativo até 2027/28
  • Quem busca exposição pura a varejo/saúde: o portfólio ainda é dominantemente agências bancárias
  • Cotista que se assusta com headlines: nos próximos 24 meses haverá mais notícias de devoluções do BB

Pontos de atenção e riscos

90% dos contratos vencem em nov/2027

Quase todos os 56 contratos do BB têm a mesma data-base de vencimento: novembro de 2027. Mesmo que o BB renove parte, será via contrato típico (não atípico) com aluguel de mercado, que historicamente é mais baixo. Na pior hipótese, vacância salta para 30%+ se o BB devolve o que pretende fechar.

BB já notificou rescisão antecipada de 7 agências

Em fev/2026 o BB notificou rescisão antecipada de São José do Rio Preto, Tamoios e Cinelândia (4,7% da receita). Em mar/2026, mais duas: Praça Rui Barbosa-Bauru e Belém-Centro. Edifício CACEX desocupado em jan/2026. A vacância financeira projetada salta para 19% em fev/2027.

Concentração crítica em 1 imóvel: ED. Sede III Brasília = 21% receita

O Edifício Sede III em Brasília sozinho representa 21,09% da receita total do fundo (31.702 m² locados ao BB, contrato típico até nov/2027). Se o BB devolver esse único imóvel, o impacto é catastrófico — equivale a 4 meses de DPS zerados. Risco de concentração extremo num portfólio com 58 ativos.

Inadimplência da Agência Brás (R$ 13,49 mi a receber)

As parcelas relativas à venda da Agência Brás não foram recebidas em janeiro, fevereiro e março de 2026. A inadimplência está sendo tratada — a propriedade ainda não foi transferida. Já foi quitado 75% do valor total. Risco moderado: o fundo mantém posição de força, mas o resultado do trimestre mostra que reciclagem por venda parcelada também tem risco de execução.

Reserva de lucro retido = 4,5 meses de DPS

Saldo de rendimento não distribuído fechou mar/26 em R$ 0,67/cota, equivalente a quase 4,5 meses de DPS. Combinado com R$ 0,76/cota a receber das vendas (próximos semestres), o fundo tem fôlego para sustentar o DPS de R$ 1,05 mesmo se algumas agências vagarem. Mas é uma reserva finita — não muda a equação estrutural.

Aquisição Day Hospital embute CRI a IPCA+8,75%

Em dez/2025, ao adquirir o FII Bluerock por R$ 21,6 mi (Day Hospital Santo André), o TVRI11 herdou indiretamente uma dívida de R$ 35,1 mi em CRI a IPCA+8,75% a.a. O CAP de aquisição declarado de 10,44% considera o aluguel sobre o valor do ativo (R$ 57,8 mi); na prática, parte do fluxo é consumida pelo serviço da dívida. Não é problema, mas é uma primeira alavancagem implícita num fundo historicamente desalavancado.

Sustentabilidade dos dividendos

DPS atual R$ 1,05 sustentado por: (1) aluguéis recorrentes do BB ainda intactos (~R$ 0,98/cota mensais), (2) reserva de R$ 0,67/cota retida + R$ 0,76/cota a receber das vendas, (3) ganhos extraordinários de novas vendas (~R$ 0,15-0,20/cota a cada operação). A combinação dá visibilidade até nov/2027 com folga. Após nov/2027: depende exclusivamente da capacidade da Tivio de substituir BB por novos locatários. Cenário-base assume DPS estável; cenário pessimista (BB devolve 30%) assume queda para R$ 0,75-0,80.

Sobre a gestora

A Tivio Capital é a evolução da BV Asset (ex-Votorantim Asset) que passou por reestruturação societária em 2023. Assumiu o BBPO11 — um fundo passivo de 11 anos — e entregou em pouco mais de 2 anos: 8 vendas a 42% acima do valor patrimonial, R$ 2,89/cota de lucro não recorrente, e duas aquisições estratégicas (Hortifruti Botafogo e Day Hospital Santo André) com cap rates de 10,4-10,6% e contratos longos (2035-2037). Um trabalho técnico forte. Em 2026, conquistou o 3º lugar dos Outliers InfoMoney na categoria FIIs de Tijolo. Risco: o fundo precisa entregar volume muito maior de reciclagem nos próximos 18 meses — ainda restam ~50 agências do BB no portfólio.

Ver a análise completa da gestora Tivio Capital DTVM S.A. →

Conclusão

O TVRI11 é um caso raro de FII em metamorfose explícita: começou em 2012 como um veículo passivo desenhado para um único cliente (BB) com vencimento marcado, e desde 2023 está sendo recriado pela Tivio Capital sob os olhos do mercado. Os primeiros resultados são consistentes — 8 vendas a 42% acima do laudo, R$ 162,7 mi destravados, 2 aquisições estratégicas (Hortifruti, Day Hospital) que estendem o WAULT para 2035-2037 e diversificam para varejo e saúde. O 3º lugar no Outliers InfoMoney 2026 categoria FII Tijolo reconhece esse trabalho.

Mas a tese tem um prazo de validade marcado em vermelho: nov/2027. Nesse mês, ~90% dos contratos com o BB vencem. O Edifício Sede III sozinho concentra 21% da receita. Se o BB renovar tudo, ótimo — DPS sustentável. Se o BB devolver 30%, mesmo com a reserva de lucro retido + parcelas a receber, o DPS pode cair de R$ 1,05 para R$ 0,80 ou menos. As 7 notificações de rescisão antecipada já recebidas (Edifício CACEX, SJ Rio Preto, Tamoios, Cinelândia, Bauru, Belém, +1) são sinal claro de que o BB está reduzindo footprint físico — e isso tende a se intensificar.

O P/VP de 0,91 reflete adequadamente esse risco. Não é barganha (P/VP de pares similares como TRXF11 e ALZR11 está em 0,96-0,98), mas também não é caro. O DY de 13,3% é o segundo mais alto entre tijolos comparáveis e inclui ~10% de ganho de capital (vendas) que vai diminuir conforme o portfólio recicla. Para quem aceita acompanhar a transformação ativa por 4-6 anos, há valor. Para quem precisa de previsibilidade, há fundos melhores.