A Legacy Capital, gestora com cerca de R$ 14 bilhões sob gestão, zerou suas principais posições em câmbio, juros e ações brasileiras após a reeleição de Lula em 25 de outubro — e agora trabalha com um cenário em que o Brasil entra em estagflação em 2027: inflação de 5,7% e crescimento próximo de zero.
O que a Legacy Capital fez com suas posições no Brasil?
A gestora encerrou suas apostas direcionais em três frentes ao mesmo tempo: câmbio, juros e ações locais. Não foi uma redução parcial — foi uma zeragem. A razão declarada em carta a investidores publicada no dia 10 de novembro é que, depois da forte reprecificação dos ativos brasileiros pós-eleição, a relação entre risco e retorno deixou de ser evidente: quem estava vendido em real e juros já ganhou muito do movimento, e segurar essas apostas agora exige nova convicção sobre o que o quarto governo Lula vai entregar em termos de equipe econômica e política fiscal.
O resultado do fundo em outubro reflete exatamente esse momento de transição: queda de 0,20% no mês, apesar de acumular alta de 5,39% no ano e 7,51% nos últimos 12 meses. A casa entrou em modo de espera e realocou o capital para posições no exterior — tecnologia, segundo a carta —, sem exposição direcional ao Brasil.
O contexto de mercado em que a Legacy saiu é relevante para entender a decisão. Desde a confirmação da vitória de Lula com 51,79% dos votos válidos, investidores estrangeiros retiraram mais de R$ 8,4 bilhões da B3 — saída que começou antes mesmo do segundo turno, em 22 de outubro. No primeiro pregão após o resultado, o Ibovespa despencou 13,88%, levando a B3 a acionar o circuit breaker; o dólar avançou 7,1% só em outubro, como mostramos na análise dos efeitos da reeleição de Lula sobre bolsa, câmbio e juros.
Por que a gestora vê estagflação em 2027?
Estagflação é a combinação de dois males que normalmente se excluem: inflação alta enquanto a economia trava ou recua. É o pior cenário para o banco central, porque o remédio para um dos males — subir juros para conter a inflação — piora o outro, emperrando ainda mais o crescimento. A Legacy vê exatamente essa armadilha se formando:
As projeções macroeconômicas da gestora para os próximos dois anos resumem o problema:
Acima da meta de 3,5% pelo segundo ano seguido — o de 2026 projeta 5,3%, sem recuo.
Depois de 1,5% em 2026, a atividade trava — com risco de retração se o mercado de trabalho arrefecer.
Sem espaço para corte no primeiro semestre; qualquer queda condicionada ao ajuste fiscal.
Marcelo Toledo, economista-chefe da Legacy, aponta três choques de custos que sustentam a projeção de inflação persistente: a política de preços de combustíveis, as distorções trazidas pela reforma tributária e as pressões de custo geradas pelo fim da escala 6×1. Cada um desses fatores empurra preços para cima sem gerar renda nem crescimento correspondente — daí a combinação fatal.
No campo fiscal, a gestora vê o quarto mandato de Lula repetindo o padrão do início do terceiro: processo decisório lento e sinais contraditórios sobre o compromisso com as contas públicas. Com juros futuros entre 15,5% e 16% ao ano e inflação implícita perto de 7%, o mercado já precificou parte do risco — mas a Legacy entende que o tamanho do prêmio não é suficiente para novas apostas até que a composição da equipe econômica esclareça a direção fiscal. Vale lembrar que a CNI já havia cortado sua projeção de PIB para 2026 ainda em outubro, sinalizando que o ambiente estava deteriorando antes mesmo do resultado eleitoral.
"Embora nossa avaliação do cenário macroeconômico permaneça cautelosa, entendemos que a relação entre risco e retorno das posições direcionais se tornou menos evidente. Preferimos aguardar para ganhar maior convicção."Legacy Capital, carta a investidores, novembro de 2026
O que estagflação significa para ações, FIIs e renda fixa?
Para o investidor que tem ativos brasileiros, o cenário descrito pela Legacy tem efeitos diferentes dependendo do que ele carrega. Renda variável sofre duas vezes: pela contração da atividade — lucros menores ou negativos para empresas alavancadas ou dependentes do consumo interno — e pelos juros altos que encarecem o custo de capital e tornam o CDI uma alternativa competitiva sem risco.
Fundos imobiliários têm dinâmica parecida. Com Selic em 13,75% no primeiro semestre de 2027 sem perspectiva de queda, o custo de oportunidade permanece alto: um FII que distribui 10% ao ano não convence quem consegue quase 14% sem volatilidade. A inflação de 5,7% de IPCA ajuda os contratos indexados, mas só se os imóveis mantiverem ocupação e os inquilinos absorverem os reajustes sem renegociação — o que num ambiente de atividade zero não é garantido.
Renda fixa indexada ao IPCA é o ativo que melhor se encaixa no cenário: inflação persistentemente acima da meta com juros reais elevados entrega tanto o índice alto quanto uma taxa real. O risco é de crédito (no caso de debêntures e CRIs) ou de marcação a mercado se os juros longos subirem mais do que o esperado — o que acontece quando o prêmio fiscal aumenta.
Pré-fixados longos são o ponto mais delicado nesse cenário: se a Selic for mantida ou subir para conter a inflação de 2027, quem trava uma taxa hoje pode ficar abaixo do CDI por um período longo. Os juros futuros entre 15,5% e 16% já embutem essa incerteza, mas ela ainda não está resolvida.
A Legacy não está dizendo que os ativos brasileiros vão quebrar — está dizendo que o risco não está sendo pago adequadamente para manter posições direcionais. Para o investidor pessoa física, isso se traduz em duas perguntas concretas: (1) a renda fixa indexada ao IPCA na sua carteira cobre o cenário de inflação persistente com o prazo que você tem? (2) as ações e FIIs que você carrega conseguem gerar resultado com PIB zero e Selic travada? Se a resposta for incerta, reduzir exposição a renda variável e reforçar IPCA+ com prazo compatível é a leitura que o cenário da gestora sugere — sem precisar zerar nada como ela fez, mas calibrando o tamanho da aposta ao nível de convicção que você tem sobre o que o governo vai entregar.
O que a Legacy espera ver antes de voltar ao Brasil?
A gestora é explícita: a condição para retomar posições é ganhar convicção sobre a equipe econômica do quarto mandato. Isso significa, na prática, saber quem vai para o Ministério da Fazenda e quem comanda o Banco Central — e o que essas indicações sinalizam sobre o compromisso com a âncora fiscal. Sem esse mapa, o capital fica no exterior.
A comparação que a Legacy faz com o início de 2022 é instrutiva. Naquele momento, o mercado também cobrava prêmio elevado pelo risco fiscal e esperava sinalização antes de reduzir as taxas longas. O prêmio só fechou depois que a equipe econômica foi confirmada e os primeiros movimentos do arcabouço fiscal ganharam credibilidade — prazo de três a quatro meses. Se o padrão se repetir, o mercado pode começar a se recalibrar no primeiro trimestre de 2027. Mas a Legacy é clara que não vai antecipar esse movimento sem evidência concreta. Vale lembrar que no pós-primeiro-turno os estrangeiros tinham injetado US$ 2,4 bilhões no Brasil em uma semana, apostando numa vitória da oposição que não veio — e reverteram parte expressiva dessa posição logo após a reeleição.
Composição da equipe econômica — Ministério da Fazenda e presidente do Banco Central são as duas peças. Se mantiverem o perfil técnico do mandato anterior, os juros longos podem recuar; se forem figuras políticas sem histórico fiscal, o prêmio se mantém ou amplia.
Sinalização do ajuste fiscal para 2027 — O PLOA e qualquer contingenciamento anunciado são o primeiro termômetro. Discussões no governo apontam para ajuste de 0,5% do PIB — o mínimo para estabilizar a relação dívida/PIB; menos que isso amplia o prêmio de risco.
IPCA de novembro e dezembro de 2026 — Se a inflação de curto prazo ceder abaixo de 5% no acumulado em 12 meses até o fim do ano, o cenário de 5,7% em 2027 fica menos provável; se mantiver o ritmo atual, o mercado não muda de postura.
Fluxo de capital estrangeiro na B3 — Os R$ 8,4 bilhões retirados desde a eleição são um indicador prático: a retomada desse fluxo sinaliza que o mercado internacional voltou a confiar no prêmio que o Brasil oferece. Enquanto o movimento for de saída, câmbio e juros permanecem sob pressão.
