O Relatório Gerencial de maio/26 do ALMI11, o Torre Almirante FII — dono de 40% do Edifício Torre Almirante, na Av. Almirante Barroso, Centro do Rio — traz um daqueles cenários em que a manchete positiva esconde um problema estrutural intacto. A ocupação subiu para 59,56%, o que significa que a vacância recuou para 40,44%, confirmando a tendência de melhora vista desde abril (quando estava em 46,8%). É a primeira boa notícia consistente em meses.
O problema é o que veio junto. As despesas, que haviam recuado em abril, voltaram a crescer em maio, e o resultado ajustado por cota caiu de R$ 2,80 para R$ 2,56 — queda de 8,6%. A distribuição estacionou em R$ 2,52, o quinto mês seguido abaixo dos R$ 3,00 num fundo que, há um ano, pagava mais de R$ 5,00. E os cotistas continuam saindo: são 1.843, o quarto mês consecutivo de queda.
A novidade genuína está enterrada no relatório: a administração contratou um consultor para tentar reduzir o IPTU e a taxa de lixo junto aos órgãos públicos. É o primeiro movimento concreto de gestão ativa de custos num fundo historicamente passivo. Mas, como quase tudo no ALMI11, o impacto vem — se vier — no médio prazo.
O que melhorou
A ocupação de 59,56% é o dado mais alentador do relatório. O quadro andar a andar mostra os andares 22 a 36 ocupados, com nomes de peso na base de locatários: WeWork, Caixa Econômica Federal, Marsh, DSV, Kuehne+Nagel, Siqueira Castro, Gaia Silva Gaede, MDS Seguros e Wilson Sons, entre outros. A Wilson Sons assinou três andares (cerca de 3.800 m²) em março, e a Siqueira Castro entrou como novo locatário — foram esses movimentos que puxaram a ocupação para cima.
O contexto do coproprietário reforça a leitura. O BRCR11, que detém os outros 60% da Torre Almirante, confirmou em junho vacância de 40,8% no ativo — praticamente idêntica — e, mais importante, aluguel médio subindo de R$ 104 para R$ 112/m². Ou seja: a mesma torre está locando mais caro. A administradora do ALMI11 admite que "lajes corporativas são o segmento mais descontado" do mercado, mas diz estar "trabalhando a vacância com locatários e corretores". Pela primeira vez em meses, há evidência de que isso está dando resultado.
O que preocupa
O alívio na ocupação não se traduziu em alívio no bolso do cotista, e a razão é a base de custos. Vale relembrar a trajetória das despesas mensais:
| Mês | Despesas | Distribuição/cota |
|---|---|---|
| dez/25 | ~R$ 122 mil | R$ 4,17 |
| jan/26 | R$ 402 mil | R$ 3,93 |
| fev/26 | R$ 540 mil | R$ 3,04 |
| mar/26 | R$ 853 mil | R$ 0,30 |
| abr/26 | R$ 491 mil | R$ 2,51 |
| mai/26 | R$ 511 mil | R$ 2,52 |
Em março, as despesas explodiram para R$ 853 mil e quase zeraram a distribuição (R$ 0,296) — episódio detalhado na análise do ITBI de maio. Desde então elas recuaram, mas se acomodaram num patamar de R$ 500 mil/mês, muito acima do piso de R$ 122 mil de dezembro. Na prática, esse novo nível de custos é o que trava o dividendo.
A DRE de maio é reveladora: receita de propriedades de R$ 757.852, mais R$ 35.511 de resultado financeiro, totalizando R$ 793.363; contra R$ 510.681 de despesas, sobra um resultado de R$ 317.060. É positivo, mas magro — quando quase metade da receita bruta vai embora em despesas, cada real de custo evitado importa muito.
Cotistas fugindo: a base caiu de 1.910 para 1.886, 1.852 e agora 1.843 em quatro meses. São 67 cotistas a menos desde o início do ano. Num fundo com apenas 111.177 cotas e maioria de pessoa física, essa evasão é sintoma de perda de confiança — e reduz a liquidez de quem fica: em maio giraram apenas 503 cotas (R$ 326 mil no mês).
O valor patrimonial também continua a escorregar, embora devagar: o VP por cota está em R$ 2.044,19 (PL de R$ 227,27 milhões). O fundo negocia a R$ 629,99 — um P/VP de aproximadamente 0,31, ou seja, o mercado precifica a cota a menos de um terço do valor contábil. Esse desconto brutal não é generosidade: é o preço que o mercado atribui à vacância, aos custos e ao risco de o valor patrimonial ainda não ter capturado toda a desvalorização das lajes corporativas.
A novidade: o consultor de IPTU
Pela primeira vez, a administração fez um movimento concreto para atacar os custos fixos: contratou um consultor para buscar a redução do IPTU e da taxa de lixo junto aos órgãos públicos. Não há prazo nem estimativa de economia divulgados, mas o gesto merece atenção porque quebra o padrão de gestão passiva que sempre caracterizou o fundo.
Para dimensionar o potencial: das despesas de R$ 511 mil em maio, a taxa de administração responde por cerca de R$ 100 mil/mês. O restante — algo próximo de R$ 400 mil/mês — são custos do edifício: condomínio, manutenção, IPTU e taxa de lixo. IPTU e lixo são justamente os itens que um consultor tributário costuma conseguir reduzir via revisão de base de cálculo ou reenquadramento. Se a economia ficar na faixa de 10% a 20% das despesas fixas, isso liberaria algo entre R$ 40 mil e R$ 100 mil por mês.
Traduzindo para a cota: uma economia de R$ 50 mil/mês em despesas, dividida pelas 111.177 cotas, adicionaria cerca de R$ 0,45 por cota ao resultado — quase 18% a mais sobre a distribuição atual de R$ 2,52. Não resolve a tese, mas não é desprezível. O problema é que consultorias tributárias contra o poder público raramente entregam em meses; o benefício, se vier, é de horizonte longo.
O que está em jogo em 2026
Aqui está o verdadeiro nó da tese, e ele mora nos contratos. A distribuição do cronograma de vencimentos por área locada é a seguinte: 45% dos contratos venciam em 2025, 34% vencem em 2026, 10% em 2027 e 11% de 2028 em diante. E as cláusulas de revisional (renegociação de valor) se concentram quase todas em 2025 (95%), com apenas 5% em 2026.
O ponto sensível é o bloco de 34% da área com contratos vencendo em 2026. Cada contrato que não for renovado devolve laje ao fundo — e num prédio onde os andares 3 a 19 já estão inteiramente vagos, mais devoluções empurrariam a vacância de volta para cima, desfazendo o progresso recente. A pergunta central para o cotista é direta: se parte relevante desses 34% não renovar, o dividendo aguenta?
Do lado positivo, há o espaço vazio como oportunidade. Os 17 andares vagos (3 a 19) equivalem a aproximadamente 40,44% de uma ABL total do ativo em torno de 41.811 m² — algo como 18.000 m² desocupados no prédio inteiro. Com o aluguel médio de R$ 112/m² informado pelo BRCR11, preencher tudo geraria cerca de R$ 2 milhões/mês de renda no ativo, dos quais os 40% do ALMI11 corresponderiam a aproximadamente R$ 800 mil/mês de receita adicional. É quase o dobro da receita de propriedades atual. O upside existe e é grande — mas depende de absorver metade de um edifício no segmento de escritórios mais castigado do país.
O risco extremo: o BTG propôs para o FPAB11, fundo de perfil semelhante, a venda do ativo com 38% de deságio. O ALMI11 compartilha as características que tornam esse desfecho plausível: base pequena de cotistas, maioria pessoa física, gestão passiva e ativo único de baixa liquidez. Uma venda forçada a preço de ocasião é um cenário que o cotista precisa ter no radar.
O que o dividendo atual significa
Na cotação de R$ 630, um dividendo mensal de R$ 2,52 equivale a um dividend yield anualizado de aproximadamente 4,8%. Quando o fundo pagava R$ 4 a R$ 5 por cota (meados de 2025), esse rendimento rondava os 8% ao ano. A queda do provento comeu quase metade do retorno corrente — e é isso, mais do que a vacância isolada, que explica a fuga dos cotistas. Um FII de tijolo com ativo único, alta vacância e DY de 4,8% compete mal com renda fixa isenta ou com FIIs de papel pagando muito mais.
Veredicto: VENDA — Nota 3,4/10
A melhora da ocupação para 59,56% é real e bem-vinda, e o consultor de IPTU sinaliza um raro esforço de gestão ativa. Mas nenhum desses dois pontos altera a fotografia estrutural: despesas ancoradas em R$ 500 mil/mês, dividendo estacionado em R$ 2,52 (DY de ~4,8%), inadimplência 90+ de 42,35%, contas a receber de R$ 5,08 milhões e 34% dos contratos vencendo em 2026. Some-se a reserva de contingência minúscula (R$ 37 mil, ~R$ 0,33/cota), a evasão de cotistas e o risco de venda forçada nos moldes do FPAB11, e o perfil de risco-retorno permanece desfavorável. A melhora operacional ainda não é suficiente para reverter a tese.
O caminho para a tese virar
Para o ALMI11 sair da zona de venda, três coisas precisam acontecer, na ordem: primeiro, os 34% de contratos que vencem em 2026 precisam renovar em sua maior parte — sem isso, todo o resto é irrelevante. Segundo, o consultor de IPTU tem que entregar uma redução concreta e mensurável nos custos fixos, provando que o gesto foi mais que simbólico. Terceiro, a ocupação precisa continuar subindo, começando a atacar os 17 andares totalmente vagos, para que o potencial de R$ 800 mil/mês de renda adicional deixe de ser hipótese e vire caixa.
Enquanto esses três marcos não se materializarem, o desconto de 69% sobre o valor patrimonial é um espelho fiel do risco, não uma pechincha. O relatório de maio mostra um fundo que parou de piorar em ocupação — mas ainda não começou a melhorar para quem recebe o dividendo. Os próximos relatórios, especialmente os que trouxerem o balanço das renovações de 2026, é que dirão se essa estabilização é um fundo de poço ou apenas uma pausa na descida.
