O Relatório Gerencial de maio/26 do ALMI11, la Torre Almirante FII — dueño de 40% del Edificio Torre Almirante, en la Av. Almirante Barroso, Centro de Río — trae uno de esos escenarios en los que el titular positivo esconde un problema estructural intacto. La ocupación subió a 59,56%, lo que significa que la vacancia retrocedió a 40,44%, confirmando la tendencia de mejora vista desde abril (cuando estaba en 46,8%). Es la primera buena noticia consistente en meses.
El problema es lo que vino junto. Los gastos, que habían retrocedido en abril, volvieron a crecer en mayo, y el resultado ajustado por cuota cayó de R$ 2,80 a R$ 2,56 — caída de 8,6%. La distribución estacionó en R$ 2,52, el quinto mes seguido por debajo de los R$ 3,00 en un fondo que, hace un año, pagaba más de R$ 5,00. Y los cotizantes siguen saliendo: son 1.843, el cuarto mes consecutivo de caída.
La novedad genuina está enterrada en el informe: la administración contrató a un consultor para tratar de reducir el IPTU y la tasa de basura junto a los organismos públicos. Es el primer movimiento concreto de gestión activa de costes en un fondo históricamente pasivo. Pero, como casi todo en el ALMI11, el impacto viene — si viene — a medio plazo.
Lo que mejoró
La ocupación de 59,56% es el dato más alentador del informe. El cuadro piso a piso muestra los pisos 22 a 36 ocupados, con nombres de peso en la base de inquilinos: WeWork, Caja Económica Federal, Marsh, DSV, Kuehne+Nagel, Siqueira Castro, Gaia Silva Gaede, MDS Seguros y Wilson Sons, entre otros. Wilson Sons firmó tres pisos (aproximadamente 3.800 m2) en marzo, y Siqueira Castro entró como nuevo inquilino — fueron esos movimientos los que empujaron la ocupación hacia arriba.
El contexto del copropietario refuerza la lectura. O BRCR11, que posee los otros 60% de la Torre Almirante, confirmó en junio vacancia de 40,8% en el activo — prácticamente idéntica — y, más importante, alquiler medio subiendo de R$ 104 a R$ 112/m2. Es decir: la misma torre está alquilando más caro. La administradora del ALMI11 admite que "los lajes corporativos son el segmento más descontado" del mercado, pero dice estar "trabajando la vacancia con inquilinos y corredores". Por primera vez en meses, hay evidencia de que esto está dando resultado.
Lo que preocupa es lo que preocupa
El alivio en la ocupación no se tradujo en alivio en el bolsillo del cotizante, y la razón es la base de costos. Vale la pena recordar la trayectoria de los gastos mensuales:
| Mês | Despesas | Distribuição/cota |
|---|---|---|
| dez/25 | ~R$ 122 mil | R$ 4,17XX |
| jan/26 | R$ 402 mil | R$ 3,93XX |
| fev/26 | R$ 540 mil | R$ 3,04XX |
| mar/26 | R$ 853 mil | R$ 0,30XX |
| abr/26 | R$ 491 mil | R$ 2,51XX |
| mai/26 | R$ 511 mil | R$ 2,52XX |
En marzo, los gastos explotaron a R$ 853 mil y casi ceraron la distribución (R$ 0,296) — episodio detallado en la R$ 853 mil y casi ceerraron la distribución (R$ 0,296) — episodio detallado en la R$ 853 mil. análisis del ITBI de mayo análisis del ITBI de mayo. Desde entonces ellas retrocedieron, pero se acomodaron en un patamar de R$ 500 mil/mes, muy por encima del piso de R$ 122 mil de diciembre. En la práctica, este nuevo nivel de costos es lo que bloquea el dividendo.
La DRE de mayo es reveladora: ingresos de propiedades de R$ 757.852, más R$ 35.511 de resultado financiero, totalizando R$ 793.363; contra R$ 510.681 de gastos, sobra un resultado de R$ 317.060. Es positivo, pero magro — cuando casi la mitad de los ingresos brutos se van en gastos, cada real de costo evitado importa mucho.
Cotistas huyendo:: la base cayó de 1.910 a 1.886, 1.852 y ahora 1.843 en cuatro meses. 67 cotizaciones menos desde principios de año. En un fondo con solo 111.177 cuotas y mayoría de persona física, esta evasión es síntoma de pérdida de confianza — y reduce la liquidez de quien queda: en mayo giraron sólo 503 cuotas (R$ 326 mil en el mes).
El valor patrimonial también sigue resbalando, aunque lentamente: el VP por cota está en R$ 2.044,19 (PL de R$ 227,27 millones). El fondo negocia a R$ 629,99 — un P/VP de aproximadamente 0,31, es decir, el mercado cotiza la cotización a menos de un tercio del valor contable. Este descuento brutal no es generosidad: es el precio que el mercado atribuye a la vacuidad, a los costes y al riesgo de que el valor patrimonial no haya capturado toda la devaluación de las losas corporativas.
La novedad: el consultor de IPTUX
Por primera vez, la administración hizo un movimiento concreto para atacar los costes fijos: contrató a un consultor para buscar la reducción del IPTU y de la tasa de basura junto a los órganos públicos. No hay plazo ni estimación de economía divulgados, pero el gesto merece atención porque rompe el patrón de gestión pasiva que siempre caracterizó al fondo.
Para dimensionar el potencial: de los gastos de R$ 511 mil en mayo, la tasa de administración responde por cerca de R$ 100 mil/mes. El resto — algo cerca de R$ 400 mil/mes — son costos del edificio: condominio, mantenimiento, IPTU y tasa de basura. IPTU y basura son justamente los elementos que un asesor tributario suele conseguir reducir a través de revisión de base de cálculo o reencuadre. Si la economía se queda en el rango de 10% a 20% de los gastos fijos, eso liberaría algo entre R$ 40 mil y R$ 100 mil por mes.
Traduciendo para a cota: Una economía de R$ 50 mil/mes en gastos, dividida por las cuotas 111.177, añadiría cerca de R$ 0,45 por cuota al resultado — casi 18% más sobre la distribución actual de R$ 2,52. No resuelve la tesis, pero no es despreciable. El problema es que consultorías tributarias contra el poder público rara vez entregan en meses; el beneficio, si viene, es de horizonte largo.
Lo que está en juego en 2026X
Aquí está el verdadero nodo de la tesis, y él vive en los contratos. A distribuição do cronograma de vencimentos por área locada é a seguinte: 45% dos contratos venciam em 2025, 34% vencem em 2026, 10% em 2027 e 11% de 2028 em diante. Y las cláusulas de revisión (renegociación de valor) se concentran casi todas en 2025 (95%), con solo 5% en 2026.
El punto sensible es el bloque de bloques. 34% área con contratos venciendo en 2026X% área con contratos venciendo en 2026X. Cada contrato que no se renueva devuelve la losa al fondo, y en un edificio donde los pisos 3 a 19 ya están completamente vacíos, más devoluciones empujarían la vacancia de nuevo hacia arriba, deshaciendo el progreso reciente. La pregunta central para el cotizante es directa: si parte relevante de estos 34% no renovar, el dividendo aguanta?
En el lado positivo, está el espacio vacío como oportunidad. Los 17 pisos vacíos (3 a 19) equivalen a aproximadamente 40,44% de una ABL total del activo alrededor de 41.811 m2 — algo así como 18.000 m2 desocupados en todo el edificio. Con el alquiler promedio de R$ 112/m2 informado por el propietario. BRCR11, llenar todo generaría alrededor de R$ 2 millones/mes de ingresos en activo, de los cuales los 40% del ALMI11 corresponderían a aproximadamente R$ 800 mil/mes de ingresos adicionales. Es casi el doble del ingreso actual de propiedades. El upside existe y es grande, pero depende de absorber la mitad de un edificio en el segmento de oficinas más castigado del país.
O risco extremo: BTG propuso para el FPAB11, fondo de perfil similar, la venta del activo con 38% de desagrado. El ALMI11 comparte las características que hacen que este resultado sea plausible: base pequeña de cotizantes, mayoría persona física, gestión pasiva y activo único de baja liquidez. Una venta forzada a precio de ocasión es un escenario que el cotista necesita tener en el radar.
O que o dividendo atual significa
En la cotización de R$ 630, un dividendo mensual de R$ 2,52 equivale a uno. dividend yield anualizado de aproximadamente 4,8%. Cuando el fondo pagaba R$ 4 a R$ 5 por cuota (mediados de 2025), ese rendimiento rondaba los 8% al año. La caída del provento se comió casi la mitad del retorno corriente — y es eso, más que la vacancia aislada, que explica la fuga de los cotistas. Un FII de ladrillo con activo único, alto vacío y DY de 4,8% compite mal con la renta fija exenta o con FIIs de papel pagando mucho más.
Veredicto: VENDA — Nota 3,4/10
La mejora de la ocupación para 59,56% es real y bienvenida, y el consultor de IPTU señala un raro esfuerzo de gestión activa. Mas nenhum desses dois pontos altera a fotografia estrutural: despesas ancoradas em R$ 500 mil/mês, dividendo estacionado em R$ 2,52 (DY de ~4,8%), inadimplência 90+ de 42,35%, contas a receber de R$ 5,08 milhões e 34% dos contratos vencendo em 2026. Se suman la reserva de contingencia minúscula (R$ 37 mil, ~R$ 0,33/cota), la evasión de cotizaciones y el riesgo de venta forzada en los moldes del FPAB11, y el perfil de riesgo-retorno sigue siendo desfavorable. La mejora operativa aún no es suficiente para revertir la tesis.
El camino hacia la tesis girar
Para que el ALMI11 salga de la zona de venta, tres cosas deben suceder, en orden: primero, los 34% de contratos que vencen en 2026 deben renovarse en su mayor parte — sin eso, todo lo demás es irrelevante. Segundo, el consultor de IPTU tiene que entregar una reducción concreta y medible en los costes fijos, demostrando que el gesto fue más que simbólico. En tercer lugar, la ocupación debe continuar subiendo, comenzando a atacar los pisos completamente vacíos de 17, para que el potencial de R$ 800 mil/mes de ingresos adicionales deje de ser hipótesis y se convierta en caja.
Mientras estos tres marcos no se materialicen, el descuento de 69% sobre el valor patrimonial es un espejo fiel del riesgo, no una ganga. El informe de mayo muestra un fondo que ha dejado de empeorar en ocupación, pero aún no ha empezado a mejorar para quien recibe el dividendo. Los próximos informes, especialmente los que traen el balance de las renovaciones de 2026, es que dirán si esa estabilización es un fondo de pozo o solo una pausa en el descenso.
